天然橡胶死亡与重生的大周期价值

橡胶能引起重视的原因是价格非常低，2018年橡胶的价格不断创新低，直到今天也没有走出底部。

当一个品种的库存比重占产能比重特别大的时候去分析短期供需平衡表没有太大意义。

个人不相信几个国际橡胶组织的数据，如果纯粹从数据角度对供需平衡进行分析，对于橡胶这样的品种没有很大作用。

橡胶的割胶特性决定15-30年为1个周期，所以橡胶连续6-7年的连续下跌，这跟植物种植周期有关系。

真正影响橡胶出口的，根本不是轮胎，而是胶鞋和管带。

从橡胶上中下游来看，供应严重过剩，中游贸易商不存在，套保商是仅存的团体，很多轮胎工厂濒临倒闭，下游的消费从现在到未来还会持续不断的下降，上中下游全线都是利空。

橡胶价格并不是由季节性供应关系决定的，而是由套保盘库存消耗和累积决定。

橡胶定价的规律有可能从双边际博弈定价，重新回归到基本面传导定价。

橡胶从2018年下半年开始呈现长周期波动率下降，我认为主要来源于多头投资回报率预期下降。

过去贸易商是追涨杀跌，而这段时间贸易商是追跌杀涨的，这两个累库力量发生了正负相关的转换，因此得出一个核心结论：橡胶的定价重新回归到季节性供需规律。

2018年底到2019年初，橡胶会有反弹。

天然橡胶在底部，我认为逆转周期的驱动已经产生，接下来看三点：风险释放是否充分、库存有无下降、产业盈利率是否回升。

天然橡胶市场困难重重，但是2019年它非常值得关注。

大家好，我是杭州罗杰岛贸易的朱宏伟，在今天这样的时间点开讨论会，有两个依据：一、橡胶下跌时间太长，大家对其有所期待;二、其他品种上找不到什么投资机会。

目前，我对橡胶也没有太多看法，尝试从公司的逻辑角度跟诸位交流交流。我的报告分为四个部分：一、天然橡胶的基本情况;二、天然橡胶的理解逻辑;三、天然橡胶的短中长周期驱动;四、天然橡胶的交易策略。

天然橡胶的基本情况

橡胶是个老品种，把所有大宗商品的波动率做分析，橡胶从上市到现在二十几年里，波动率一直处于高位。长期以来，橡胶都是值得期待的品种，但是，近两年情况有些变化，特别是今年，橡胶连续三个季度创下低波动率历史记录。橡胶是一年期交割的品种，所以存在一个典型特征，不超过三个月必然发动一轮行情，从2000年到2018年，每隔三个月，它都不会让大家失望。但是，今年从第二季度末开始到现在，它一直处于低波动率。另外，橡胶能引起大家重视的原因是价格非常低，2018年橡胶的价格不断创新低，直到今天也没有走出底部。

今年参与橡胶期货的人有个典型特征，我们做了交易记录，使用CTA策略做组合，尝试把做多的组合提取出来。根据结果，2017年11月26号到今天为止整整一年，从橡胶的收益曲线来看，做多橡胶几乎翻不起一丝波澜，只要做多全出错，这是比较重要的特征。大家对做多橡胶是有所期待的，那么为什么橡胶会呈现出这样的特征?连续三季度低波动率、低价格、无法产生交易收益，背后一定有一些原因，所以回到基本面看一下，跟橡胶期货挂钩的东西有哪些。高库存，橡胶的交割库存每年连续不断的创新高，目前，交割库存大概有52万吨，这是什么概念?是国内一年可交割量的两倍左右，相当于国内生产的全乳胶连续多年没有消化掉，全部都放在期货交割库里。社会库存怎么样呢?青岛保税区库存有所下降，有些人据此操控投资者对橡胶期货的判断，但实际上，库存是由保税政策转一般贸易，转为区外库存，这是由于行政区划的划分导致库存转移，实际上没有太多变化。我并不是想阐述天然橡胶库存较多，也不想证明我的数字准确，我想表达的是当一个品种的库存比重占产能比重特别大的时候去分析短期供需平衡表没有太大意义。从去年开始，一些人不断的去做调研，观察短周期的供需平衡表的数字突破，这些数据在目前高库存之下，对行情影响非常小。橡胶为什么累库到今天为止，从数据分析角度考虑，每年橡胶国际组织都说，数据是准确的，需求在上升，供给在下降，而实际上库存每年都在累计。这说明，对于长周期的农产品(000061,股吧)品种来说，橡胶的数据不太准确，我个人不相信几个国际橡胶组织的数据，如果纯粹从数据角度对供需平衡进行分析，对于橡胶这样的品种没有很大作用。还有一个问题，期货市场的定价来源于期现货的定价博弈，到昨天(11月30日)为止，橡胶期货总持仓量大概是46万手，2018年6月大概是70万手。在市场里，期现货对于橡胶的博弈，大概是两吨的多头虚盘对应一吨现货实盘，在这样的需求关系下，对于多头来说，橡胶的定价力量比较薄弱。

橡胶的割胶特性决定15-30年为1个周期，所以橡胶连续6-7年的连续下跌，这跟植物种植周期有关系。国内从2003年-2006年左右不断的增加种植面积，国际上种植面积从2006年2012年大量增加。今年，印尼和马来西亚产胶量在逐渐下降，而泰国和越南还处于增产中。中国的数据现在没有，但从国内全乳胶定价的期货升贴水角度考虑，我认为中国一定是在增产。

国内的橡胶呈现出一种特色，生产出来却不使用，每年都放到期货交割库里，我认为这是一种劣币，是不符合社会真实需求的东西，但它有收益优势，所以，它的产量在这样的环境下不做改革，库存积累量不断增加。橡胶价格从4万跌到10740，现货价格9800左右，在这样的环境下，单边做贸易的贸易商很难生存，从2013年到2018年，市场上存活的贸易商，基本是以套保为主，他们如果不去做空头，很难在从4万跌到1万，这样的长达8年的过程中存活下来。

套保商成为库存的主要力量，另外，国有企业以及期货公司的风险子公司也进入市场，他们的特性是规模化优势和利率优势，这两个特征使套保成为主要流动手段。橡胶从4万跌到1万，轮胎的价格却没有什么变化，我们又做了另外一个统计，橡胶成本占轮胎成本的50%左右，而它们的三个月相关系数达到-80%，这样理论上来说，橡胶价格下跌，马上会导致轮胎生产成本下降。而在这样的过程中，上下游联通和产业利润的传导没有发生很多变化，两个原因：一、橡胶贸易商规模普遍较小，下游流通企业和轮胎制造企业规模较大，这是地位不平等造成;二、轮胎厂为什么不把下游收益率反哺给上游，因为轮胎厂也很难过，加工利润率虽高，但是企业纷纷倒闭，因为橡胶下游的主要以轮胎为主的生产企业，产能严重过剩。轮胎企业是长周期投资的高资产负债率的重工业企业，企业虽然从上游原料上获得一定的补贴，但是大量的企业还不足以维持开工成本，不足以偿还银行贷款，下游轮胎企业生存环境也非常糟糕。

国内天然橡胶消费量占全球50%左右，其中一大半是用来生产轮胎。每到年底的时候，东南亚的政府总要搞点事情，特别是泰国，农民是选票的主要来源。比如，在停割期减几个月的产，像2018年初就是人为的刻意压缩出口，政府喊出口号，说要收购部分储备或限制配额，但实际上，对中国总的进口量是于事无补的，大量的橡胶不出口到中国，能卖给谁呢?我认为2019年的上半年，泰国和东南亚的一些橡胶组织还是会出台一些政策，这些政策在旺产期没有作用，在停割期可能会发力，总之会有一些政策预期。